做市方两边挂单，成交后手上会攒仓位。配得成整套的那部分是安全的 （合并掉就锁定了价差），配不上的那部分才是全部的风险。 所以这门生意真正的指标不是价差，是配对率 —— 而配对率几乎完全由周期决定。
| 配成整套 | 裸腿 | |
|---|---|---|
| 值多少 | 恒等于 $1，与结果无关 | 要么 $1 要么 $0 |
| 什么时候变现 | 随时可以合并 | 只能等结算，或按市价平掉 |
| 风险 | 零（价格怎么走都一样） | 全部的方向风险在这里 |
| 你赚的 | 两条腿价差之和减去 $1 | — |
这张表解释了一件反直觉的事：配对率越高，你的成交价好不好就越不重要 —— 一套配平了就是 $1，中间价格怎么波动都跟你无关。 反过来，配对率低的时候，你实际上根本不是在做市，是在做方向。
道理很简单：你持仓的时间越长，另一条腿有越多机会来。 我们把一个真实做市钱包的成交流按不同持仓窗口截断，算出配对率：
| 持仓窗口 | 配对率 | 裸腿敞口 |
|---|---|---|
| 5 分钟 | 47.0% | 53.0% |
| 15 分钟 | 70.9% | 29.1% |
| 30 分钟 | 87.4% | 12.6% |
| 60 分钟 | 95.4% | 4.6% |
从 5 分钟到 1 小时，裸腿敞口从一半以上降到不到 5%。 这就是「周期决定一切」的意思 —— 同一套打法、同一个人，换个周期是两门生意。
把上面的比例换算成钱，需要知道一股裸腿的代价。我们实测过：
五十四倍。也就是说，每 54 股成交里只要有 1 股配不上， 返还就白拿了。而在 5 分钟盘上，配不上的是一半以上。
| 周期 | 裸腿比例 | 逆向选择成本/股 | 返还/股 | 净 |
|---|---|---|---|---|
| 1 小时 | 3.5% | −0.475¢ | +0.248¢ | +0.099¢ |
| 5 分钟 | 53% | ≈ −7.2¢ | +0.25¢ | 深度为负 |
这一节是这一篇最该记住的部分，因为它推翻了前面。
那张配对率表是用截断重放算的：拿一个小时盘钱包的真实成交流， 假装它是 5 分钟 / 15 分钟的持仓窗口，重新算配对。这是个近似 —— 它假设短周期盘上的成交流和长周期一样，而这个假设不成立。
后来我们用录制的真实盘口 + 完整成交流做了全额回放模拟， 结果差得很远：
| 周期 | 截断重放说 | 真实模拟 | 差 |
|---|---|---|---|
| 5 分钟 | 47.0% | 36.3% | 高估 1.3 倍 |
| 15 分钟 | 70.9% | 33.6% | 高估 2.1 倍 |
| 1 小时 | 95.4% | 54.9% | 高估 1.7 倍 |
15 分钟那一行原本是「悬而未决」的 —— 70.9% 看起来足够高，值得一试。 真实模拟出来只有 33.6%，比 5 分钟还差，直接判死。
问题不在于近似不准（近似本来就不准），而在于我们当时没有先判断它会往哪个方向偏。 如果先想清楚「用长周期的成交流去模拟短周期，会系统性地高估还是低估配对」， 就会知道这个数字是乐观上界，不能拿来做决定。
这条已经写成家规：任何回放和近似，必须写明偏差方向是保守还是乐观。 方法学展开在 研究方法那一组。
真实模拟里 1 小时那一行看起来是正的（+4.31¢/股交易收益）。 但拆开看，6 个盘里有 1 个贡献了 +$667，其余 5 个中位是 −$19。
这是一个很常见的陷阱：小样本 + 长尾分布 = 均值毫无意义。 看一组回测结果时，先问「中位数是多少」，再问「去掉最好的那一个还剩多少」。
| 结论 | 说明 |
|---|---|
| 配对率是第一指标 | 它决定你在做市还是在做方向 |
| 周期是配对率的主要变量 | 不是报价技巧，是周期 |
| 短周期上静态铺单必亏 | 5m / 15m 我们都定案排除了 |
| 用近似算的配对率要打折 | 我们实测被高估了 1.3 到 2.1 倍 |
| 看中位数，别看均值 | 一个走运的盘能把整组数据带偏 |
配得上的仓位价格怎么走都无所谓，配不上的那部分承担全部风险 —— 所以做市方真正在赌的不是价差，是另一条腿会不会来。 而它来不来，主要由周期决定，不由你的报价水平决定。